東証MBO規則改正後の開示実務の変化（2025年11月号）｜企業価値評価・算定のプルータス・コンサルティング公式サイト

はじめに

2025年7月22日、東京証券取引所（以下「東証」という。）による「MBOや支配株主による完全子会社化に関する上場制度の見直し等に係る有価証券上場規程等の一部改正」（以下「本改正」という。）が施行されました。
本改正が特別委員会、株式価値算定及びフェアネス・オピニオンの実務に与える影響について「東証MBO規則改正により想定される特別委員会/算定/フェアネス・オピニオン実務の変化」（以下「2025年8月レポート」という。）にて解説していますが、本項では、実際に本改正以降に公表された案件における株式価値算定の開示実務の変化について紹介を行います。

本稿のPoint

1. 株式価値算定の重要な前提条件について開示の対象となる情報の拡充
2. 財務予測の期間の設定に関する考え方
3. 割引率の種類及び具体的な数値
4. 継続価値の具体的な数値、算定手法、算定に用いたパラメータの設定に関する考え方
5. 個別資産の算定上の取扱い

1. 株式価値算定の重要な前提条件について開示の対象となる情報の拡充

本改正では、2025年8月レポートで触れた内容に加え、一般株主が十分な情報を得たうえで、取引の公正性を判断できるよう、必要かつ十分な情報開示の内容の見直しがなされています。
具体的には、下図のとおり、株式価値算定の重要な前提条件（財務予測や算定手法の前提となる考え方）の開示を拡充することが求められています。

※出所：日本取引所グループより『MBOや支配株主による完全子会社化等に関する上場制度の⾒直しについて』（2025.4.14）

加えて、本改正では、株式価値算定について単に記載の拡充のみならず、株式価値算定の内容及びその前提とした財務予測・前提条件等の合理性についても、特別委員会において検討のうえ、具体的な検討内容や最終的な判断の根拠を意見書に記載することが求められており、そのような観点からも開示実務の変化を捉える必要があるものと考えています。

本レポートでは、上記の株式価値算定に関する開示実務の変化について実際の事例を基に紹介いたします。

2. 財務予測の期間の設定に関する考え方

本改正において、算定の前提とした財務予測の前提（事業内容や事業環境等についてどのような前提を置いているか）及び期間の設定に関する考え方を記載することが新たに求められました。

• 2025年8月6日『MBOの実施及び応募の推奨に関するお知らせ』（TAC株式会社）

3. 割引率の種類及び具体的な数値

本改正において、割引率の具体的な数値のみならず、割引率の種類やサイズリスク・プレミアムなど追加的なリスク・プレミアムの考慮がある場合には、その内容及び根拠についても記載することが新たに求められました。

• 2025年8月14日『MBOの実施及び応募の推奨に関するお知らせ』（株式会社ドラフト）

4. 継続価値の具体的な数値、算定手法、算定に用いたパラメータの設定に関する考え方

従前から、継続価値の算定手法及びパラメータの具体的な数値については開示が求められていたものの、本改正において、継続価値の具体的な数値やパラメータの設定に関する考え方についても記載することが新たに求められました。

• 2025年8月29日『MBOの実施及び応募の推奨のお知らせ』（アールビバン株式会社）

5. 個別資産の算定上の取扱い

算定における個別資産の算定上の取扱いについては、2019年6月28日「公正なM&A指針の在り方に関する指針」においても、以下のように記載がなされている一方で、従前は明示的に記載が求められていませんでした。

• 公正なM&A指針

そのような背景からも本改正では、個別資産の算定上の取扱い（算定において重要性を有する場合に限る）についての記載、具体的には、現預金、保有有価証券、賃貸等不動産などについて、事業用資産と非事業用資産の切り分けについての考え方を記載することが新たに求められました。

また、本改正に伴うパブリック・コメントでは以下のように説明がなされており、今後の実務の蓄積に注目が寄せられています。

• パブリック・コメント

開示事例における具体的な記載内容については、以下のとおりです。

• 2025年8月5日『株式会社ウエムラによる当社株式に対する公開買付けに関する賛同の意見表明及び応募推奨のお知らせ』（コーアツ工業株式会社）

おわりに

今回の調査を通じて、本改正以降に公表された案件から株式価値算定の開示実務の変化について確認をしました。今後の更なる実務の蓄積に注目が寄せられているところ、対象会社及び特別委員会が円滑に検討・開示を進めていくべく、最新の株式価値算定実務及び開示実務に精通したアドバイザーを起用することがより重要となっていくものと考えています。

参考文献

• 日本取引所グループ『MBOや支配株主による完全子会社化に関する上場制度の見直し等について』（2025年4月）

• 経済産業省『公正なM&A指針の在り方に関する指針』（2019年6月）

執筆者紹介

石坂 和征　＜ フィナンシャル・アドバイザリー部　シニア・マネジャー ＞
早稲田大学卒業後、証券会社を経て、プルータス・コンサルティングに入社。上場会社同士のM&Aに対するフィナンシャル・アドバイザーを担当するほか、大手企業からベンチャー企業まで様々なフェーズの資本政策関連のアドバイザリー業務及びバリュエーション業務に従事し、多数の案件を手掛ける。

藤江 優貴　＜ フィナンシャル・アドバイザリー部　シニア・マネジャー ＞
大学卒業後、SMBC日興証券を経て、プルータス・コンサルティングに入社。現在はバリュエーション業務を中心に、上場企業同士のM&Aにおけるフィナンシャル・アドバイザリー業務を担当。

飯田 悠介　＜ フィナンシャル・アドバイザリー部　コンサルタント＞
横浜国立大学経営学部卒業。外資系コンサルティングファームにてシステムコンサルティング業務に従事したのち、プルータス・コンサルティングに入社。現在はM&Aやストックオプション発行におけるバリュエーション業務を中心に従事。

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